Prospek Saham Perusahaan Gas Negara (PGAS)

Sebelumnya saya ingin infokan kalau saya tidak ada posisi dan tidak berminat untuk berinvestasi di PGAS. Alasannya karena saya menilai harganya saat ini sudah wajar, sehingga kurang menarik secara upside (ingat ada potensi downside juga). Here we go.

Comparison is the Thief of Joy

Ketika kemarin PGAS merilis LK Q2, banyak orang yang merasa tidak puas dengan kinerja perusahaan. Alasannya adalah karena mereka berekspektasi akan ada lonjakan kinerja seperti yang terjadi di MEDC. Namun apakah kinerja Q2 ini tergolong baik atau tidak? Mari kita telusuri laporan laba rugi perusahaan.

Revenue

Dari $ 1,74M pendapatan perusahaan di 22H1, 70% diantaranya berasal dari segmen distribusi gas (utamanya ke industri dan komersial). Angka ini tergolong biasa saja bila dibandingkan kinerja perusahaan di masa lampau:

-22Q2: 1,22M (70%)

-21Q2: 1,17M (80%)

-20Q2: 1,18M (80%)

-19Q2: 1,33M (74%)

-18Q2: 1,36M (71%)

Dari angka diatas pertanyaan yang harus kita ajukan adalah mengapa angkanya tidak bertumbuh dan malah cenderung menurun? Untuk menjawab pertanyaan tersebut kita harus ingat kalau revenue= ASP*Quantity. Dari segi quantity jumlah gas yang didistribusikan cenderung stabil tahun ke tahun. Padahal jumlah customer perusahaan bertumbuh pesat seiring ekspansi agresif yang perusahaan lakukan. Hal tersebut berarti average consumption per customer turun (mungkin dikarenakan harga gas yang memang lebih mahal dibanding source of energy lain). Revenue turun padahal quantity konstan, maka dugaan kita saat ini adalah average selling price nya yang menurun. Ingat dalam bisnis distribusi yang paling penting bukanlah harga jual barangnya, melainkan spread antara harga perolehan dan harga jual gas tersebut. Dan benar spread harga gas perusahaan turun dari awalnya $4 (2011-2013) menjadi sekitar $3 (2014-2015), sebelum turun menjadi sekitar $2,5 (2016-2017), dan akhirnya berada di kisaran $2,0 saat ini. 

Saya pribadi ingat ketika awal tahun 2020 saham PGAS turun dari 2.000-an menjadi 1.300-an dalam beberapa hari dikarenakan berita harga gas akan ditetapkan di $6 untuk sebagian industri. Kebijakan tersebut bertujuan meningkatkan daya saing industri di Indonesia, and it works. Lihat saja ARNA, MLIA, AMFG, MARK yang mengalami efisiensi biaya energi. Namun sayangnya PGAS termasuk dirugikan karena adanya price ceiling tersebut, yang membatasi spread distribusi gas perusahaan. Untuk kedepannya saya menilai unlikely spread tersebut bisa melebar ke level $3. 

Saka Story

Pada tahun 2011 PGAS yang awalnya hanya berfokus pada distribusi gas, mulai memasuki segmen hulu melalui anak usahanya Saka Energy. Namun kontribusi Saka ini bisa dibilang kurang bagus dan tidak efisien dimana lini tersebut sering merugi. Ditambah timing perusahaan masuk tergolong buruk, yaitu ketika harga oil sedang dipucuk. Ekspansi besar dengan asumsi optimistis tersebut mengakibatkan perusahana harus berulang kali melakukan impairment terhadap asetnya.

Barulah pada 2019 PGAS mengintegrasikan Saka Energy dengan Pertamina. Harapannya integrasi yang dilakukan dapat meningkatkan efisiensi (saya sendiri skeptis) Saka Energy, yang sampai saat ini masih dimiliki 100% oleh PGAS. Lini yang satu ini sangat bergantung pada fluktuasi harga oil. Saka yang selama ini menjadi beban dapat memberikan kontribusi positif bagi perusahaan di 22Q2 ini. Dapat dilihat revenue dan kontribusi terhadap revenue segmen tersebut:

-22Q2: 304 Jt (17%)

-21Q2:  127 Jt (11%)

-20Q2: 102 Jt (7%)

-19Q2: 176 Jt (10%)

-18Q2: 317 Jt (17%)

Akuisisi Pertagas

Pada tahun 2018 PGAS mengakuisisi 51% kepemilikan pertagas dari Pertamina senilai 20T. Akusisi ini meskipun sejalan dengan bisnis utama perusahaan, tergolong mahal dikarenakan dilakukan di PE 18x. Dan ingat ini bukan bisnis fast grower. 

Conclusion

Pertama bisa dibilang bisnis PGAS ini sulit untuk dimengerti karena termasuk oil & gas company. Belum lagi sistem perpajakannya yang sangat complex. Kedua meskipun bisnis utama perusahaan yaitu distribusi lebih stabil dibanding bisnis hulu, namun spread yang semakin menipis membuat PGAS kurang menarik. Ketiga tidak ada jaminan bahwa kinerja Saka Energy akan bagus secara long term mengingat track recordnya yang kuramg memuaskan. Keempat gearing ratio perusahaan tergolong oke di angka 64%. Kelima PGAS termasuk konsisten membagikan dividen cukup besar kepada pemegang sahamnya.

Overal kecuali PGAS menawarkan MOS yang besar, saya prefer tidak berinvestasi di PGAS ini. Karena jujur saya sangat tidak familiar dengan businessnya. Untuk valuasi saya sendiri tidak bisa comment karena untuk menentukan true earnings perusahaan bukanlah hal yang mudah. Sekian untuk kali ini dan Tuhan memberkati.